刘元春：房地产价格在这一轮出现加倍性回落
*财经智库原创文章转载需经授权。本文不构成投资决策。刘元春（上海财经大学校长、中国人民大学原副校长、中国宏观经济论坛（CMF）联合创始人）60s要点速读：1、房地产价格随着我们过去低利率、高流动性的冲击下所出现的资源错配和价格高涨，在这一轮出现加倍性回落。因此，加息进程如果没有根本性的变化，同时全球风险还在提升，各个国家的国债收益率变化还会进一步发生。2、在世界金融动荡持续发生的过程中，也要从中长期来进行理论性总结，无论是美联储还是很多机构、投资者，都犯下了一系列的错误，这种错误不仅仅体现在2008年金融危机上，更重要体现在我们在金融危机之后一系列的操作。3、对于现在监管体系冲击，数字货币、加密货币的出现，使大量的资金游离于我们监管体系之外，从而导致全球衍生品大幅度增加，因此，基础产生价格的变化，对于数字货币，对于数字货币所衍生的各种金融产品的价值冲击，大家考虑的不足。正文：今天我想谈以下几个看法：第一个看法，我们一定要从时代背景下理解这一轮金融动荡，也就是说世界经济进入到新时代的新阶段。这个新阶段很重要的是，从我们过去长期停滞到目前进入到滞胀阶段，这种阶段性的转换必定导致各种实体资源和金融资源再配置，而这种配置的转换就决定了我们整个金融动荡和金融风险以及所呈现的低增长、低贸易、低投资、高杠杆、高风险、高通胀以及高债务等等并行现象的出现。因此，我们对于目前所看到的硅谷银行的破产，瑞信的消失以及未来所出现的事情，必然从一个新时期进入到新阶段这个角度来进行系统把握。这个把握的结果就是：1、不能把目前的动荡当作个别事件来对待。2、由于基础金融产品价格的变化必然导致构建在其上的各种结构性产生、衍生产品价格的再定价，从而也决定了不同类型的金融主体在这一轮风险动荡的表现，我们所看到的基础产品一是国债，二是房地产，国债收益率的变化直接与各国政策利率的调整密切相关，同时还面临着收益率的倒挂所带来的各种扭曲和风险定价的难题。另外很重要的就是房地产，房地产价格随着我们过去低利率、高流动性的冲击下所出现的资源错配和价格高涨，在这一轮出现加倍性回落。因此，加息进程如果没有根本性的变化，同时全球风险还在提升，各个国家的国债收益率变化还会进一步发生。所以，风险进一步释放，在释放中进一步积累，还会进一步的发生。3、增长方式的变异以及地缘政治，全球化格局的变化实际上刚刚拉开它的大幕。未来如火如荼的一些变异还会进一步加深，由此所带来的分配方式和各种地缘经济、地缘政治的冲突还会进一步上扬，这也决定了我们非传统性风险，非经济类风险大部分进行反扑和影响我们的资产定价，从而引发我们金融风险类型的一些变化。因此，在这个过程中间，出现一些黑天鹅事件事件、灰犀牛事件是正常的，也就是说大时代里的新阶段，不确定性、难以预料性是常态。第二个看法，在世界金融动荡持续发生的过程中，也要从中长期来进行理论性总结，无论是美联储还是很多机构、投资者，都犯下了一系列的错误，这种错误不仅仅体现在2008年金融危机上，更重要体现在我们在金融危机之后一系列的操作。比如：1、我们对于通胀形成机制的变异认识是不充分的；2、我们对长期停滞中间所采取的政策的认识是不充分的；3、我们对于疫情冲击下的社会危机的管理是不充分的。这就导致几个重要的问题：1、过渡救助所带来社会秩序的紊乱，所带来的财政货币政策这种刚性的扩张，从而带来一系列我们错误的认识。这个错误认识：（1）我们对于劳动力市场的变异认识不足。（2）我们对于货币政策与财政政策这种棘轮效应也认识不足。我们就会看到高负债的出现直接绑架美联储，使它必须过长地保持低利率的政策。（3）为了长期提升通胀，我们改变了通胀盯住体系，从单一的盯住转变为平均通胀盯住，这实际上就拔掉了我们通胀目标盯住制的锚。所以，目前要想重塑我们市场主体在通胀上的锚定效应是非常艰难的。当然，目前看来，美联储和其他中央银行还是希望坚守通胀盯住制，从而来稳住劳动力市场的预期。（4）更重要的是通胀暂时论，出现了系统性的错误，以及我们对于监管体系认识的一些错误，原来我们是希望通过系统重要性，宏观审慎监管这样一些体系弥补2008年时面临的问题，认为我们一些系统重要性机构这种资产负债，这种流动安全性决定了整个系统的安全性。但事实上，对于现在监管体系冲击，数字货币、加密货币的出现，使大量的资金游离于我们监管体系之外，从而导致全球衍生品大幅度增加，因此，基础产生价格的变化，对于数字货币，对于数字货币所衍生的各种金融产品的价值冲击，大家考虑的不足。2、由于互联网体系的出现，导致微观投资主体在正向反馈机制里，会对于系统重要性或做市商体系带来严重的冲击，也就是说散户也能冲击我们一些机构投资者，也能在一些非理性的口号里形成预期，自我实现的机制，即使某一个企业绩效不好，但有一种往上的理念，反而可以助推这些产品的价格产生相对持久的一种扭曲。因此，我们会看到，监管对于中小银行，对于非系统性机构的关注，已经要求上升到一个更高的体系，而不是简单地认为硅谷银行管理不善、瑞信内部管理不善所带来的个别性的事件。实际上也就是说我们不仅要在宏观货币理论、财政理论上要有一个全面审视的过程，同时我们也需要在最新创新的宏观审慎监管体系上这种反思要有更好的视角和总结，不是等危机完全发生之后才进行总结，在危机发生过程之后，要进一步加强相关的研究，进一步完善理论的思维。这样我们才能够不会错失一场危机所带来的一些调整和发展的体系。（整理自刘元春于2023年4月8日在“CMF宏观经济热点问题研讨会（第63期）：全球金融动荡及其展望”上的发言，未经本人审定。）财经智库（微信公号：wyyjj163） 出品财经智库是新闻打造的财经专业智库，整合财经原创多媒体矩阵，依托于上百位国内外顶尖经济学家的智慧成果，针对经济学热点话题，进行理性、客观的分析解读，打造有态度的前沿财经智库。欢迎来稿（投稿邮箱：cehuazu2016@163.com）。
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